카카오가 인적분할하려는 이유 (feat. 일문일답))
지난 2021년 6월 24일 카카오의 주가는 17만3000원으로 사상 최고치를 경신했다. 그리고 5년이 지난 현재 카카오의 주가는 3만~4만원대에 머무르고 있다. 4분의 1 수준인 것이다. 그 동안 사업이 잘 안됐던 것도 아니다. 5년 전보다 매출과 영업이익은 올랐는데, 주가만 고꾸라진 것이다.
21일 카카오는 ‘카카오AI’와 ‘카카오X’라는 두 개의 회사로 인적분할한다고 발표했다. 회사가 내세운 근거는 ‘복합기업 할인’ 해소다. 성격이 다른 여러 사업을 한 법인에서 운영하다 보니 시장이 제값을 쳐주지 않는다는 게 카카오 경영진의 판단이다.
김도영 카카오X 대표 내정자는 이날 오후 온라인 기자간담회에서 국내외 증권사가 평가한 카카오의 잠재가치는 34조2000억원이지만, 실제 시가총액은 16조8000억원에 그친다고 설명했다.
김 대표는 이 저평가의 원인을 짚었다. 그는 최근 5년간 이사회가 다룬 안건 가운데 핵심 사업의 기업가치 극대화와 무관한 별도 유형의 의사결정을 따로 추려보니 총 27건이었는데, 이 중 85%(23건)의 내용을 들여다보니 어려움을 겪는 자회사를 지원하기 위한 것이었다고 밝혔다. 핵심 사업과 자회사 관리라는, 성격이 다른 두 가지 일이 한 회사 안에 뒤섞여 있었던 셈이다.
카카오가 내놓은 해법은 이 둘을 아예 분리하는 것이다. 카카오톡 중심 AI 사업은 신설법인 ‘카카오AI’가, 그 외 사업은 존속법인 ‘카카오X’가 맡아 자본시장의 새로운 시각 아래 각각 평가받는다는 목표다. 회사는 이번 인적분할이 카카오를 시장에 ‘AI 기업’으로 자리잡는 데 디딤돌이 될 수 있을 것으로 보고 있다. 카카오X는 계열사 성장과 신사업 발굴에 집중하는 투자회사 역할을 할 계획이다. 간담회에서 카카오가 제시한 그림과 일문일답으로 회사의 그림을 본다.
이번 인적 분할 KEY Point 6가지
1. “지금 시점을 놓치면 안 된다”
카카오톡을 B2C AI 에이전트로 키우는 전략에 대해 김도영 카카오X 대표 내정자는 “지금 시점을 놓치면 안 된다는 절실함이 있었다”며 “지금 속도를 내지 못하면 B2C AI 서비스 선도 주자가 되는 데 중요한 타이밍을 놓치는 것”이라고 말했다.
2. 테크핀·모빌리티·엔터, 세 축으로 재편되는 카카오X
카카오X는 ▲테크핀(인터넷은행·간편결제·증권 등) ▲모빌리티 ▲엔터테인먼트 3대 사업축을 중심으로 카카오톡·AI 외 계열사를 모두 맡는다. 카카오인베스트먼트를 흡수하는 카카오X는 신사업 발굴에도 나서, 가상자산과 피지컬AI, 글로벌 팬덤 등에서 가능성을 보고 있다.
3. 투자 재원, 카카오X가 6조4000억원으로 압도적
카카오X는 보유현금 약 2조3000억원과 자회사 보유현금 4조1000억원을 합쳐 총 6조4000억원의 투자재원을 확보한다. 2조3000억원은 ▲두나무 매각대금 1조5000억원(현금) ▲카도카와 지분 4000억원 ▲SK텔레콤 지분 4000억원이다. 카카오인베스트먼트가 이 자산들을 흡수합병하는 방식으로 카카오X에 넘어간다.
카카오AI는 현금 2조3000억원을 들고 간다. 여기에는 커머스 고객예수금 약 1조8500억원이 포함돼, 실질 가용현금은 4500억원 수준이다. 카카오AI는 EBITDA 창출력(연 7000억원)이 충분하다는 입장이다.
4. “특정 회사를 참고하지 않았다”
이번 인적분할이 SK텔레콤·SK스퀘어의 인적분할과 유사한 것 아니냐는 질문에, 김도영 대표는 “특정 회사를 감안해서 혹은 참고해서 했다기보다는 같은 고민을 가진 국내외 다양한 회사들의 지배구조·사업 문제 해결 방식을 감안해 깊게 토론하고 결론에 이르렀다”고 선을 그었다.
5. 김범수 창업자, 두 회사 모두 최대 주주 지위 유지
인적분할 특성상 기존 지분이 정해진 비율(카카오AI 0.36 : 카카오X 0.64)로 그대로 나눠지기 때문에, 김범수 창업자는 카카오AI와 카카오X 두 회사 모두에서 최대 주주 지위를 유지한다. 김 창업자와 그가 100% 소유한 케이큐브홀딩스의 카카오 지분은 올해 6월 말 기준 23.7%다. 국민연금공단(5.4%), 텐센트 계열 MAXIMO PTE. LTD.(5.2%)가 뒤를 잇는다.
6. 싸울 대상이 쪼개진 노조
카카오 노조는 지금까지 경영진 보상 불투명성을 이유로 ‘카카오 공동체 공동교섭’을 추진해왔다. 계열사들이 실질적으로는 카카오 공동체 차원의 결정에 좌우된다는 게 노조의 논리였다.
하지만 카카오가 인적분할이 되면 카카오AI와 카카오X는 더이상 공동체가 아니다. 노조는 21일 “인적분할로 의사결정 구조가 더 복잡해지는 만큼 교섭구조까지 흩어져선 안 된다”며 오는 26일 공동교섭 선포식을 예고했지만, 분할이 완성될수록 그 근거였던 한 몸이라는 논리는 옅어지는 셈이다.
일문일답
Q: 언제부터 진행됐는가. 또 지주사 전환이 아니라 별도 법인 2개로 나누는 이유는?
김도영 카카오X 대표 내정자: AI 시대에 적합한 사업구조를 검토하는 과정에서 마련됐고, 다양한 측면을 검토한 끝에 현재 구조(2개 별도 법인)가 장기 성장과 기업가치 제고에 가장 적합하다고 판단했다.
올해 초부터 이사회와 공식·비공식 논의를 여러 차례 거쳐 결론에 도달했다.
*앞서 업계에서는 카카오가 지주사로 전환한 후 카카오톡을 별도 자회사로 분리한다는 보도가 나왔다.
Q: 어떤 기준으로 계열사를 나눴나
김도영 카카오X 대표 내정자: 핵심 기준은 AI 사업회사와 투자 회사의 구조적인 분리였다.
카카오AI는 톡과 AI 기술 중심의 사업회사로 인프라 서비스를 지원할 수 있는 자회사를 보유하고 카카오X는 투자회사 및 포트폴리오 운영회사로서 모든 계열 회사의 지분을 보유하는 구조다.
*카카오AI 산하에는 AI로 카카오톡·카카오톡 광고·카카오톡 커머스·카카오맵과 IT 자회사 디케이테크인, 서비스 운영 전문 자회사 케이앤웍스, 링키지랩이 들어갈 예정이다.
이날 질의에도 나왔지만 카카오X로 우선 출발할 카카오엔터프라이즈도 향후 카카오AI 산하로 이관 가능성이 있다.
Q: 양사 간 의사결정 연결고리가 남는가, 분리 후에도 그룹 시너지가 유지되나
김도영 카카오X 대표 내정자: 양사 사업 목적이 다르고 일정 기간이 지나고 나면 대주주나 주요 주주를 제외하고 소액 주주들은 일부 변화가 있기 때문에 기본적으로는 독립적인 경영이 이루어질 것입니다.
다만 카카오톡 플랫폼과 자회사 간 유기적 협업은 과거와 동일하게 진행되며 그룹 안에서 달라질 점은 없습니다.
Q: 그룹 지주사 역할은 기존처럼 CA협의체가 맡는가, 카카오X가 투자 전문 회사로 보이는데 향후 해당 법인을 지주회사로 전환할 계획이 있는가.
김도영 카카오X 대표 내정자: 카카오X를 지주사로 전환할 계획이 전혀 없다. 기존 CA협의체와 같은 공동 조직 또한 더 이상 필요하지 않다.
분리 이전에는 카카오 톡비즈를 기반으로 커머스와 광고를 하는 사업 회사와 자회사를 관리하는 역할이 동시에 있었기 때문에, 독립된 자회사 운영과 관련된 CA협의체가 있었다. 인적 분할 후 양사 사업 목적이 다른 만큼 독립적인 경영을 이루어 나갈 것이다.
*CA협의체는 카카오가 거버넌스를 전환하는 과정에서 계열사를 관리하는 역할을 맡아왔다. 올해 1월 해체된 이후 그룹투자전략실과 그룹재무전략실, 그룹인사전략실 3개실로 나눠졌다.
Q: 창업자의 역할은 어떻게 바뀌나, 분할 후 창업자가 케이큐브홀딩스의 지분과 지배력은 어떻게 되나.
김도영 카카오X 대표 내정자: 양 법인에서 창업자이자 대주주 역할은 계속 수행해 주실 거라고 믿고 있다. 지금과 동일하게 성장과 혁신을 지원하는 역할을 담당해 주실 것.
분할 이후에도 각 회사는 책임 경영과 독립적인 거버넌스를 지금처럼 동일하게 유지할 계획이다.
Q: 시장 불만에 어떻게 대응할 것이며, 주주환원 계획을 상세하게 설명해달라.
김도영 카카오X 대표 내정자: 카카오X는 자회사 배당 수익 30%를 주주에게 우선배당하고, 특별한 투자수익이 발생하면 30%를 즉각 특별배당 형식으로 주주에게 환원하고 나머지 70%는 재투자하는 식으로, 수익이 생길 때 주주에게 환원하는 특별 배당 정책도 함께 가져갈 계획이다.
약속을 지키는 의미에서 카카오인베스트먼트가 보유한 두나무 지분 매각 대금 1조6000억원 중 투자원금과 세금을 차감한 금액의 30%에 해당하는 3000억원을 이번 분할과 연동해 자사주 매입 소각에 바로 집행할 예정이다. 규모도 의미있지만 약속 이행 증표로 봐주시기를 바란다.
카카오AI의 주주환원 정책은 2026년까지 잉여현금흐름의 20~35%를 배정하기로 했다. 7%는 현금배당, 나머지 13~28%는 자사주 매입·소각이다. 2027년부터는 새 3개년 정책을 도입한다. FCF가 전년 대비 50% 성장 시 주주환원율을 현행 30%에서 최대 40%까지 확대하는 방안을 포함한다.
Q: 카카오AI의 2030년 AI 서비스 일간 활성 이용자수(DAU) 2000만과 AI 매출 6조원 목표는 과감한데, 뒷받침할 로드맵이 있나?
정신아 현 카카오 대표 겸 카카오AI 대표 내정자: DAU가 달성돼야 매출로 간다는 전제로 답변한다.
카나나인톡 기준 월간활성이용자(MAU) 대비 DAU 비율인 스티키니스가 60~70%다. 단톡방에서 매일 능동적으로 대화하는 이용자가 3000만명이며, AI를 쓰는 이용자가 안 쓰는 이용자보다 체류시간이 현재도 50% 이상 높다. 3000만명의 80%만 잡아도 2000만명 이상이다. AI가 실질적으로 필요한 게 적용될 경우 가능한 숫자다.
매출은 AI 기반 광고 효율화, 에이전틱 추천, 파트너 연계 수수료 모델에서 발생할 예정이다. 또 저비용과 고효율 추론이라 매출과 이용자가 늘어도 추론비용이 선형으로 늘지 않는 구조다.
Q: 분할 후 두 회사 합산 가치가 현재보다 높아질 근거는?
김도영 카카오X 대표 내정자: 2026년 8월 기준 국내외 증권사 평가에 따르면, 카카오의 전체 자산 합계는 34조2000억원인 한편, 카카오의 현재 시총은 16조8000억원이다.
카카오AI를 분리해 AI 기업으로 명확히 평가받을 수 있도록 하고, 나머지 자산도 사업 현황·계획을 시장과 소통할 예정이다. 중요한 성장 이니셔티브인 피지컬 AI, 가상자산, 글로벌 팬덤 OS에 대한 적극적인 지원을 통해 그 가치들이 시장에 받아들여질 수 있도록 하겠다.
Q: 이번 분할에 참고한 다른 기업 사례가 있나. SKT·SK스퀘어 분할과 비슷하게 보면 되나
김도영 카카오X 대표 내정자: 특정 회사를 참고했다기보다 같은 고민을 가진 국내외 여러 회사들의 지배구조·사업 문제 해결 방식을 감안해 깊게 토론하고 이사회와 상의해 결론에 이르렀다.
Q: 카카오톡 외 다른 사업부문 직원도 카카오AI 소속이 되나. 스톡옵션은?
정신아 현 카카오 대표 겸 카카오AI 대표 내정자: 현재 본사 소속 직원은 카카오AI로 이동한다고 보면 된다. 톡, 맵, 비즈니스, AI 등 대부분 사업 단위가 카카오AI 소속으로 분할 후에도 모든 임직원 근로조건은 변동 없이 포괄승계·유지할 예정이다. 스톡옵션은 분할 비율대로 분할된다.
*이번 분할 비율은 카카오AI 0.36: 카카오X 0.64다. 자산에 비례해 정해졌다는 설명.
Q: 카카오X의 투자성과가 빠르게 가시화되지 않으면 주가 하락 압력과 자산 가치 대비 주가가 저평가되는 ‘지주사 디스카운트’ 현상을 겪을 수 있다. 중복상장에 따른 투자매력도 분산 우려는 어떻게 극복할 건가.
김도영 카카오X 대표 내정자: 카카오X의 경영진과 경영 목표에 가장 중요한 두 가지 KPI가 있다.
첫 번째는 카카오X 산하 각 자회사의 자산 가치의 합계, 즉 NAV(Net Asset Value)를 얼마나 빠르게 성장시킬 수 있는가다. 두 번째는 성장시킨 NAV가 주주가치로 연결되도록 NAV 할인을 최소화하는 것이다.
카카오X 3대 사업부 중심으로 보면, 테크핀은 스테이블코인, 모빌리티는 피지컬 AI 등 성장 어젠다가 있다, 하나하나 실행되면 각 부문이 지금의 카카오만큼 성장해 NAV를 굉장히 빠른 속도로 성장시킬 수 있다고 생각한다.
할인율 관점에서 보면, 카카오가 꽤 할인율이 있는 상태인데 모회사와 결합한 복합 디스카운트 요소를 해소하고 자회사별 가치와 성장 목표와 전략을 시장과 잘 소통해 할인 받는 요소를 좁혀 나갈 것이다.
또 투자에 따른 기업가치가 제고된 부분 중 일정 부분을 주주가치로 빠르게 환원해 주주가치와 기업가치가 빠르게 선순환될수 수 있는 투명한 거버넌스 구조를 가져가려 한다.
Q: 향후 기존 계열사의 추가 상장이나 합병 등 추가적인 포트폴리오 개편 검토하는지, 목표 숫자와 시점이 어떻게 되는지 궁금하다.
김도영 카카오X 대표 내정자: 현재 추가적인 지배구조 개편 관련해 특별히 고려하고 있는 사안은 없다.
카카오X는 앞으로 신성장 동력 발굴 및 육성, 성장 측면에서 투자가 이뤄질 텐데, 최근 수립된 중복 상장 가이드라인에 따라 그 절차와 규정을 잘 준수해 이행할 것이다. 특히 주주가치 훼손을 방지하는 가이드라인을 특별히 유념해 지배구조를 유지해갈 예정이다.
비핵심 계열사인 카카오헬스케어, 카카오게임즈, 다음포털 등을 매각했는데, 이들의 능력이 떨어져서가 아니라 이 사업들을 훨씬 훌륭하게 해낼 수 있는 외부 주주가 있었기 때문에 적격한 1대 주주를 찾아 리밸런싱한 사례로, 카카오는 여전히 2대 주주 혹은 일부 지분으로 참여하고 있다. 상황에 따라 잘 판단해 리밸런싱을 진행해왔다는 점이 카카오의 장점 중 하나다.
Q: 카카오가 기존 발행한 전환사채는 분할 후 카카오AI로 귀속될 예정인데, 향후 AI 관련 투자 확대까지 감안했을 때 카카오AI 재무 부담 관리 계획은 어떻게 되는가.
김도영 카카오X 대표 내정자: 현재 전환사채 규모는 생각보다 미미하다. 그리고 투자 시 상각전 영업이익(EBITDA)율과 ROI를 기준으로 두고 투자를 집행할 예정이다. 여기서 투자는 모델과 모델 서빙 인프라를 위한 투자다.
그 관점에서 카카오는 파라미터와 인프라에 무조건 투자한다고 SOTA에 이르는 것이 아니므로, 서비스 스케일업이 가능한 비용절감 모델을 적용하고 있다.
효율화된 모델로 AI 기반 광고 효율화, 에이전트 커머스, 파트너 연계 수수료를 통해 매출을 더 늘리고 비용을 계속 감소시켜 나가는 방향으로 사용자 경험을 고도화해 나갈 예정이다.
Q: 사업과 현금 창출은 카카오AI, 투자 자산은 카카오X로 나누는 구조로 보인다. AI 투자비가 빠르게 늘어나는 상황에서 카카오AI가 투자 재원을 자체 현금 흐름으로 충당하도록 설계한 것인지, 향후 자금 배당과 투자 관계를 어떻게 설정한 건가.
김도영 카카오X 대표 내정자:분할 시점 약 2조3000억원으로 출발하는 카카오AI는 계획 투자를 자체적으로 충당할 수 있다. 올해 기준 연간 약 7000억원의 EBITDA 창출력을 가지고 있는데, 창출력도 매년 빠르게 성장할 것으로 예상하고 있다.
이 현금 흐름이 카카오AI 향후 투자에 충분한 재원이 되고 있다. 카카오AI가 창출하는 EBITDA는 계획된 CapEx를 훨씬 초과한다.
카카오X는 자회사 카카오인베스트먼트가 두나무 매각대금과 SK텔레콤·카도카와 지분을 현금성 자산으로 흡수합병한다. 출발 시 약 2조3000억원 투자재원 보유. 여기에 핀테크·모빌리티·엔터테인먼트 각 사 투자재원 약 4조1000억원을 더해 총 6조4000억원이다.
Q: 분할 후 브랜드·데이터·인프라 공유 구조에서 양사 간 거래·비용정산은 어떻게 되나
김도영 카카오X 대표 내정자: 그동안도 그룹 내 사업 협력이 있었지만 공정거래법상 각 사 간 거래는 암스렝스(arm’s length) 거래, 즉 시장가격에 부합하는 조건으로 해왔고 분리 후에도 동일. 브랜드·데이터 인프라를 어떻게 공유하고 어떤 계약을 가져갈지는 세부 영업 사안이라 각 법인 간 협의해 결정할 예정이다.
Q: 카나나 등 자체 AI 모델 개발과 인프라 투자를 독자적으로 가져가나. 외부 AI 사업자와 모델·인력·기술자산 이전이나 지분 제휴를 논의 중인가
모델은 독자적으로 계속한다. 해외 빅모델은 대부분 B2B용이고, 우리는 거대한 빅모델의 70점이나 90점짜리보다 우리 서비스를 위해 비용절감할 수 있고 나의 맥락 데이터를 이해할 수 있는 모델이 필요하다.”
외부 사업자와의 제휴는 더 늘려나갈 예정이다. 카카오 생태계의 기존 외부 사업자들이 MCP나 A2A 파트너로 넘어올 수 있도록 할 것이다. 기존에 노출이 잘 안 되던 파트너도 주목경제가 아닌 이용자 의도 기반 추천이라 노출 기회가 늘어날 수 있다.
투자는 빅딜보다는 내부 인재와 필요 시 외부 키탤런트 확보 중심으로, AI 서비스 내재화의 속도와 질을 높이겠다.
Q: 카카오AI 분할비율이 낮다는 우려. 순자산 장부가액을 택하고 다른 가치평가액을 반영하지 않은 배경은?
인적분할 비율은 규정에 따라 순자산가액 비율로 배분하게 돼 있다. 단순 산수처럼 보여 기업가치와 괴리가 있을 수밖에 없지만, 규정이 이를 유지하는 것은 재상장 시점에 시장에서 별도 가치로 평가받기 때문에 지분 비율만 유지되면 주주가치 손실이 발생하지 않는다는 관점을 반영한 것으로 이해한다.
분할비율은 0.64대 0.36이지만 양사의 영업이익은 연결 기준으로는 약간 비슷한 수준이다. 그럼에도 카카오AI의 성장계획을 감안하면 AI 기술과 성장 기대치를 중시하는 투자자는 카카오AI 밸류에이션을 상향해 볼 것이고, 사업 안정성과 다양한 성장 기회를 고려하는 투자자는 카카오X를 높게 볼 것. 순자산가 비율로 배분되더라도 지분율이 같아 주주가치 변화는 없고, 재상장 시점에 시장에서 재평가된다.
글. 바이라인네트워크
<성아인 기자> aing8@byline.network
